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국제 유가가 오르면 항공주와 정유주는 왜 반대로 움직이나

최종 수정 2026년 10월 9일 · 투자위키 운영진 검수
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국제 유가가 오르면 정유사와 항공사는 같은 사건을 반대쪽에서 맞는다. 정유사에게 원유는 사 와서 가공해 파는 원료여서, 유가가 오르면 미리 사 둔 원유의 값이 오르고 휘발유·경유 같은 제품 가격도 함께 오른다. 항공사에게 항공유는 비행기를 띄울 때마다 태워 없애는 비용이어서, 유가가 오르면 같은 운항에 더 많은 돈이 든다. 그래서 유가가 크게 움직일 때 두 업종의 이익 전망과 주가가 엇갈리는 일이 많다. 이 문서는 유가 상승이 정유사의 재고 관련 이익과 정제마진, 항공사의 연료비를 거쳐 주가로 이어지는 과정을 따라가고, 두 업종이 같은 방향으로 움직인 때도 살펴본다. 사례에 나오는 회사는 흐름을 설명하기 위한 예시이며, 특정 종목을 권하는 것이 아니다.

핵심요약
  • 유가 상승 → 정유사는 재고 관련 이익과 제품 가격 상승, 항공사는 연료비 증가 → 두 업종의 이익 전망이 엇갈림 → 주가가 반대로 움직이는 순서로 전달된다.
  • 두바이유 월평균 가격이 2022년 1월 배럴당 83.45달러에서 6월 111.86달러로 34.0% 오르는 동안, 월평균 주가는 S-Oil이 22.9% 오르고 대한항공은 4.9% 내렸다.
  • 대한항공의 연료유류비는 2024년 4조 9,808억 원으로 영업비용의 31.6%였다. 회사는 유가가 배럴당 1달러 변하면 연간 약 3,050만 달러의 손익 변동이 생긴다고 공시했다.
  • 늘 반대로 움직이지는 않는다. 2024년 두바이유 연평균 가격은 2023년과 거의 같았지만(−1.1%) S-Oil 정유부문은 정제마진 약세로 2,734억 원 영업손실을 냈다. 2020년 초처럼 수요 자체가 무너지면 유가가 급락해도 두 회사 주가가 함께 내린다.

한눈에 보는 흐름

국제 유가 상승
원유와 항공유 같은 석유제품 가격이 함께 오른다
↙ ↘
정유사: 재고 관련 이익
싼값에 사 둔 원유로 만든 제품을 오른 가격에 판다
↓
정제마진이 유지되면 이익 증가
제품 가격과 원유 가격의 차이가 버텨 주어야 한다
↓
정유주 이익 전망 상향
주가가 오르는 쪽으로 작용한다
항공사: 연료비 증가
같은 거리를 날아도 기름값이 더 든다
↓
유류할증료·헤지로 일부만 상쇄
운임에 넘기거나 미리 가격을 고정해 둔 만큼 덜 아프다
↓
항공주 이익 전망 하향
주가가 내리는 쪽으로 작용한다

정유사와 항공사의 계산 (가상 예시)

한 정유사가 지난달 원유를 배럴당 80달러에 사들였다. 이 원유를 정제해 이번 달에 판다. 제품 가격은 지금의 원유 가격에 정제마진을 더한 수준에서 정해진다고 하고, 정제마진은 배럴당 8달러라고 하자. 이번 달 원유 가격이 그대로 80달러라면 제품은 88달러에 팔리고, 원유 한 배럴당 이익은 8달러다. 그런데 이번 달 원유 가격이 90달러로 올랐다면 제품은 98달러에 팔리지만 원가는 지난달에 산 80달러 그대로다. 배럴당 이익은 18달러로, 정제마진 8달러에 유가가 오른 데서 생긴 10달러가 더해진다. 반대로 원유 가격이 70달러로 내렸다면 제품은 78달러에 팔려 배럴당 2달러를 잃는다.

같은 달 한 항공사는 한 해에 항공유 3,000만 배럴을 쓴다. 항공유 가격이 배럴당 10달러 오르고 이 상태가 한 해 내내 이어진다면, 연료비는 3억 달러 늘어난다. 환율이 1달러에 1,300원이라면 약 3,900억 원이다. 이 가운데 일부는 운임에 붙는 유류할증료로 승객과 화주에게 넘기고, 일부는 미리 사 둔 파생상품으로 막는다. 넘기지 못한 부분만큼 이익이 줄어든다. 아래 단계들은 이 두 계산을 하나씩 나눈 것이다.

단계별로 따라가기

1. 정유사: 재고 관련 이익과 손실

정유사는 원유를 사들인 뒤 실어 오고 정제해 제품으로 팔기까지 시간이 걸린다. S-Oil은 사업보고서에서 원유를 사는 시점과 제품을 파는 시점이 달라 마진 변동위험에 노출된다고 밝히고, 이를 줄이려고 그달 생산한 물량을 대부분 그달에 판다고 설명한다. 그래도 사들인 시점과 파는 시점 사이에 유가가 오르면, 싸게 산 원유로 만든 제품을 비싸게 팔아 가상 예시의 10달러 같은 이익이 생긴다. 유가가 내리면 반대로 손실이 생긴다. 이런 손익을 흔히 재고 관련 손익이라고 부른다. 재고가 얼마나 빨리 팔려 나가는지는 재고자산회전일수로 가늠할 수 있다.

2. 정제마진: 제품 가격과 원유 가격의 차이

재고 관련 손익은 유가가 움직일 때 한 번 생기고 사라지는 효과다. 정유사의 이익을 오래 좌우하는 것은 휘발유·경유·항공유 같은 제품 가격에서 원유 가격과 정제 비용을 뺀 정제마진이다. 정제마진은 유가 수준이 아니라 석유제품의 수요와 공급으로 정해진다. 세계 경기가 좋아 제품 수요가 늘거나 정제설비가 부족하면 마진이 커지고, 수요가 줄거나 새 정유공장이 가동되면 마진이 줄어든다. 그래서 유가가 오르더라도 제품 수요가 약하면 정유사 이익은 늘지 않을 수 있다.

3. 항공사: 연료비 증가

항공사 영업비용에서 연료비가 차지하는 몫은 크다. 대한항공의 연결 기준 연료유류비는 2019년 3조 1,732억 원으로 영업비용의 약 25.5%, 2022년 4조 1,362억 원으로 36.7%, 2024년 4조 9,808억 원으로 31.6%였다. 대한항공은 2024년 말 기준 연간 예상 항공유 소모량이 약 3,050만 배럴이고, 유가가 배럴당 1달러 변하면 약 3,050만 달러의 손익 변동이 생긴다고 공시했다. 연료를 태우는 양은 운항 일정에 따라 정해지므로, 유가가 오른다고 바로 줄이기 어렵다. 매출이 그대로인데 비용이 늘면 이익은 그보다 더 크게 줄어드는데, 이런 구조는 영업 레버리지에서 다룬다.

4. 유류할증료와 헤지: 항공사가 부담을 줄이는 방법

항공사는 연료비 부담을 모두 떠안지는 않는다. 대한항공은 연료효율이 높은 새 항공기 도입, 유류할증료, 유가 파생상품 거래로 유가 변동위험을 관리한다고 밝혔다. 유류할증료는 항공유 가격에 따라 운임에 덧붙여 받는 금액이어서, 유가가 오르면 승객과 화주가 비용 일부를 나눠 낸다. 대한항공은 또 연간 예상 유류 소모량의 최대 50% 안에서 선도·스왑·옵션 같은 파생상품으로 헤지한다고 공시했다. 헤지해 둔 물량은 유가가 올라도 비용이 덜 늘지만, 유가가 내리면 그만큼 절감 효과도 덜 누린다.

5. 이익 전망 → 주가

주가는 지금의 이익보다 앞으로의 이익 전망을 반영한다. 유가가 오르기 시작하면 투자자들은 정유사의 재고 관련 이익과 제품 가격 상승, 항공사의 연료비 증가를 먼저 계산에 넣는다. 그래서 실적이 발표되기 전에 주가가 먼저 엇갈리는 경우가 많다. 다만 실제 실적은 정제마진, 여행·화물 수요, 환율 같은 다른 요인에 따라 전망과 크게 달라질 수 있다.

실제 사례: 두바이유와 S-Oil·대한항공 주가

S-Oil과 대한항공은 정유 업종과 항공 업종의 움직임을 보여 주기 위해 고른 대표 사례이며, 특정 종목에 대한 평가나 추천이 아니다. 아래 표는 두바이유 가격이 크게 움직인 시기의 월평균 가격과 두 회사의 월평균 주가(보통주)를 정리한 것이다. 두바이유는 한국이 들여오는 원유 가격의 기준으로 많이 쓰인다. 주가는 각 회사가 사업보고서·반기보고서에 공시한 한국거래소 유가증권시장 월평균 주가다.

두바이유 가격과 S-Oil·대한항공 월평균 주가
기간 두바이유
(월평균, 달러/배럴)		 S-Oil
(월평균 주가, 원)		 대한항공
(월평균 주가, 원)
2022년 1월 → 6월 83.45 → 111.86 (+34.0%) 91,760 → 112,775 (+22.9%) 28,088 → 26,717 (−4.9%)
2022년 6월 → 12월 111.86 → 76.86 (−31.3%) 112,775 → 86,786 (−23.0%) 26,717 → 25,012 (−6.4%)
2020년 1월 → 3월 63.13 → 33.51 (−46.9%) 84,715 → 58,609 (−30.8%) 25,893 → 18,347 (−29.1%)
2023년 12월 → 2024년 12월 77.57 → 74.00 (−4.6%) 68,289 → 56,285 (−17.6%) 23,206 → 24,172 (+4.2%)

2022년 상반기: 유가가 오르자 두 주가가 엇갈렸다

두바이유 월평균 가격은 2022년 1월 배럴당 83.45달러에서 러시아의 우크라이나 침공 뒤인 3월 107.59달러, 6월 111.86달러로 올랐다. 같은 기간 S-Oil 월평균 주가는 91,760원에서 112,775원으로 22.9% 오르고, 대한항공은 28,088원에서 26,717원으로 4.9% 내렸다. S-Oil은 2022년 사업보고서에서 큰 폭의 유가 변동이 재고 관련 손익에 크게 영향을 미쳐 연중 이익이 크게 오르내렸다고 설명했고, 정유 제품은 수요 회복과 공급 위축으로 높은 정제마진을 보였다고 밝혔다. S-Oil의 2022년 연결 영업이익은 3조 4,052억 원, 그 가운데 정유부문이 2조 3,443억 원이었다.

유가가 내린 하반기에는 방향이 같지 않았다. 두바이유가 6월 111.86달러에서 12월 76.86달러로 31.3% 내리는 동안 S-Oil 주가는 23.0% 내렸지만, 대한항공 주가도 오르지 않고 6.4% 내렸다. 유가 하락이 항공사 비용을 줄여 주는 힘보다 다른 요인이 컸던 셈이다.

2022년 연간 실적: 유가가 올라도 항공사 이익이 늘어난 경우

두바이유 연평균 가격은 2021년 68.96달러에서 2022년 95.29달러로 38.2% 올랐다. 대한항공의 연료유류비는 2022년 4조 1,362억 원으로 전년보다 2조 3,502억 원 늘었다. 회사는 여객 공급 확대로 운항 시간이 늘고 유가와 환율이 오른 영향이라고 설명했다. 그런데도 영업이익은 2조 8,306억 원(영업이익률 20.1%)으로 전년보다 1조 4,126억 원 늘었다. 매출이 5조 793억 원 늘어 연료비 증가를 넘어섰기 때문이다.

실적을 이끈 것은 화물 사업이었다. 코로나19 이후 공급망 정체와 긴급 수요로 항공화물 운임이 크게 올랐고, 대한항공은 여객기를 화물 전용으로 돌리고 화물기 가동률을 높였다. 대한항공(별도 기준) 매출에서 화물노선 수익이 차지하는 비중은 코로나19 이전인 2019년 21.3%에서 2021년 76.5%로 뛰었고, 2022년에도 7조 7,244억 원으로 57.6%를 차지했다. 입국 규제가 풀리며 2022년 여객노선 수익이 336% 늘었지만, 매출의 절반 이상은 여전히 화물에서 나왔다. 유가가 올라 비용이 늘어도 화물 운임이 그보다 더 크게 오르면 항공사 이익이 늘 수 있다.

대한항공이 공시한 평균 운임(유류할증료 포함, 판매수수료 제외)도 올랐다. 국제선 화물은 1kg당 2021년 4,936원에서 2022년 6,503원으로 31.7%, 국내선 여객은 1명당 56,549원에서 73,951원으로 30.8% 올랐다. 이 운임에는 유류할증료와 함께 수요 증가에 따른 운임 상승도 들어 있어 유류할증료 몫만 따로 나눌 수는 없지만, 연료비가 늘어난 만큼 운임도 올라 부담의 일부가 승객과 화주에게 넘어갔다. 유가가 항공사에 불리하다는 연결이 수요와 운임에 따라 약해질 수 있음을 보여 주는 사례다.

반대로 움직이지 않은 때와 인과가 약해지는 조건

2024년: 유가는 그대로인데 정제마진이 줄었다

두바이유 연평균 가격은 2023년 81.87달러, 2024년 80.99달러로 거의 같았다. 그러나 S-Oil 정유부문 영업이익은 2023년 3,535억 원에서 2024년 2,734억 원 적자로 돌아섰다. 회사는 중국의 경기 둔화로 수요가 부진한 가운데 새 정유공장이 가동되고 중동·인도의 석유제품 수출이 늘어 연료유 제품군의 정제마진이 줄었다고 설명했다. 분기로 보면 두바이유 분기 평균(월평균 가격의 단순 평균)은 1분기 83.01달러에서 2분기 86.55달러로 4.3% 올랐지만, S-Oil 연결 영업이익은 1분기 4,541억 원에서 2분기 1,606억 원으로 64.6% 줄었다. 3분기에는 유가도 내려 4,149억 원 영업손실을 냈다. 월평균 주가는 2023년 12월 68,289원에서 2024년 12월 56,285원으로 17.6% 내렸다. 유가가 오르는지보다 정제마진이 버티는지가 정유사 이익을 더 크게 좌우한 경우다.

2020년 초: 수요가 무너지자 두 업종이 함께 내렸다

두바이유 월평균 가격은 2020년 1월 63.13달러에서 3월 33.51달러, 4월 26.19달러로 떨어졌다. 유가 하락만 보면 항공사에는 유리한 조건이었지만, 코로나19로 여행 수요가 끊기면서 대한항공 월평균 주가는 1월 25,893원에서 3월 18,347원으로 29.1% 내렸다. 같은 기간 S-Oil도 84,715원에서 58,609원으로 30.8% 내렸다. S-Oil은 2020년 국제 유가 급락에 따른 재고 관련 손실과 정제마진 악화로 1조 991억 원의 영업손실을 냈다. 대한항공은 여객노선 수익이 74% 줄었지만 화물 운송을 늘리고, 운항 감소와 유가 하락으로 연료유류비가 1조 9,359억 원 줄어 1,089억 원의 영업이익을 냈다. 유가를 움직인 원인이 수요 급감이면 두 업종 모두 타격을 받는다.

예외와 한계

  • 정제마진: 정유사의 이익은 유가 수준보다 제품 가격과 원유 가격의 차이에 더 크게 좌우된다. 유가가 올라도 제품 수요가 약하거나 공급이 늘면 정제마진이 줄어 이익이 감소할 수 있다.
  • 유가가 오른 이유: 경기가 좋아 석유 수요가 늘어 유가가 오르면 항공 수요도 함께 늘 수 있다. 반대로 경기 침체나 전염병처럼 수요가 무너져 유가가 내리면 항공사도 비용 절감보다 매출 감소가 더 크다. 유가와 주가의 관계는 유가를 움직인 원인에 따라 달라진다.
  • 유류할증료와 헤지: 항공사는 유류할증료로 연료비 일부를 운임에 넘기고, 파생상품으로 일부 물량의 가격을 미리 고정한다. 넘기거나 고정한 만큼 유가 변화가 이익에 주는 영향은 작아진다.
  • 환율: 원유와 항공유는 달러로 사고판다. 유가가 그대로여도 원/달러 환율이 오르면 원화로 계산한 연료비가 늘어난다. 환율이 수입 원가가 큰 기업에 미치는 영향은 환율이 오르면 수출주는 왜 오르나에서 다룬다.
  • 정유사의 다른 사업: 정유사는 윤활기유와 석유화학 사업도 한다. S-Oil의 2024년 정유부문이 적자였을 때도 윤활부문은 5,683억 원의 영업이익을 냈다. 회사 전체 이익과 주가는 정유 사업만으로 설명되지 않는다.
  • 한 회사와 업종 전체: 이 문서의 주가는 두 회사의 월평균 주가다. 같은 업종이라도 회사마다 사업 구성, 부채, 노선과 화물 비중이 달라 업종 전체와 다르게 움직일 수 있다.
  • 이미 반영된 기대: 유가 상승이 널리 예상된 상황이라면 이익 전망과 주가에 이미 들어가 있을 수 있다. 실제 실적이 예상과 얼마나 다른지가 주가에 더 큰 영향을 준다.

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출처

문서 정보
정보 기준일 2024년 말 기준
최종 수정일 2026년 10월 9일
작성·관리 투자위키 운영진
내용이 틀렸거나 바뀐 제도가 있으면 오류 제보로 알려 주세요.


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