사용자본이익률 (Return on Capital Employed)

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투자 전략 및 심리	포터의 5 세력 모형, 산타클로스 랠리, 주말 효과, 뇌동매매, 손절매, 물타기, 시스템 트레이딩, 기본적 분석
위험과 성과 측정	샤프 비율, 알파, 자본자산가격결정모형, 포트폴리오, 분산투자, 최대 낙폭, 변동성, 베타, 표준편차, 상관계수, 위험 프리미엄, 기대수익률, 현대 포트폴리오 이론, 효율적 시장 가설, 자본시장선
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사용자본이익률(Return on Capital Employed, ROCE)은 기업이 영업활동에 사용한 자본을 활용하여 어느 정도의 영업이익을 창출했는지를 측정하는 수익성 및 자본 효율성 지표이다. 일반적으로 이자 및 법인세 차감 전 이익인 영업이익(EBIT)을 사용자본(Capital Employed)으로 나누어 계산하며, 기업이 투입한 자본 1단위당 어느 정도의 영업이익을 창출했는지를 나타낸다. ROCE는 자기자본만을 대상으로 수익성을 측정하는 자기자본수익률(ROE)과 달리 자기자본과 부채를 포함한 자본을 대상으로 영업수익성을 평가한다는 특징이 있다. 또한 총자산수익률(ROA)이 기업이 보유한 전체 자산을 기준으로 수익성을 측정하는 것과 달리, 일반적인 ROCE에서는 총자산에서 유동부채를 차감한 사용자본을 분모로 사용한다. 따라서 자본집약적인 산업에서 기업이 장기적으로 투입한 자본을 얼마나 효율적으로 활용하고 있는지를 비교하는 데 활용할 수 있다.

다만 ROCE는 국제적으로 단일하게 표준화된 계산 방식이 있는 지표는 아니다. 분모인 사용자본을 총자산에서 유동부채를 차감하여 계산하는 방법이 널리 사용되지만, 일부 분석에서는 고정자산과 운전자본의 합을 사용하거나 평균 사용자본을 적용하기도 한다. 또한 분자에 EBIT 대신 세후영업이익(NOPAT)을 사용하는 방식도 존재한다. 따라서 기업 간 비교나 시계열 분석에서는 동일한 정의와 계산 방법을 일관되게 적용하는 것이 중요하다.

핵심요약

• 사용자본이익률(ROCE)은 기업이 영업활동에 사용한 자본을 통해 어느 정도의 영업이익을 창출했는지를 나타내는 수익성 지표이다
• 일반적으로 영업이익(EBIT)을 사용자본으로 나누어 계산하며, 사용자본은 총자산에서 유동부채를 차감하는 방식이 널리 사용된다
• ROE와 달리 자기자본뿐 아니라 부채를 포함한 자본의 수익성을 평가하므로 자본집약적 기업의 자본 활용 효율성을 분석하는 데 활용할 수 있다
• 산업별 자본 구조와 회계처리 방식에 따라 ROCE 수준이 달라질 수 있으므로 동일 산업의 경쟁사 및 기업의 과거 추세와 함께 비교하는 것이 중요하다

ROCE가 움직이는 이유

▲ 오르는 요인

• 설비의 감가상각이 쌓여 장부상 투입 자본이 줄어들 때
• 설비를 더 늘리지 않고도 판매를 늘릴 때

▼ 내리는 요인

• 대규모 설비를 새로 들여 자본은 늘었는데 이익은 아직 나지 않을 때

흐름: 영업이익 ÷ (총자산 − 유동부채)

사용자본이익률의 계산 공식

가장 일반적인 ROCE 계산 방식은 영업이익(EBIT)을 사용자본으로 나누어 산출하는 방법이다.

$\text{사용자본이익률}=\frac{\text{영업이익}}{\text{사용자본}}\times 100$

• 사용자본이익률(ROCE, Return on Capital Employed)
• 영업이익(EBIT, Earnings Before Interest and Taxes)
• 사용자본(Capital Employed)

여기서 EBIT는 이자비용과 법인세의 영향을 제외한 이익을 의미하며, 기업의 영업활동에서 발생한 수익성을 자본 조달 방식과 구분하여 평가하는 데 사용된다.

사용자본은 일반적으로 다음과 같이 계산할 수 있다.

$\text{사용자본}=\text{총자산}-\text{유동부채}$

이 방식은 기업이 보유한 총자산에서 단기적으로 지급해야 하는 유동부채를 차감하여 장기적인 영업활동에 사용되는 자본 규모를 산출하는 방법이다.

또 다른 방식으로는 고정자산과 운전자본을 합산하여 사용자본을 계산할 수 있다.

$\text{사용자본}=\text{고정자산}+\text{운전자본}$

운전자본은 일반적으로 유동자산에서 유동부채를 차감하여 계산한다. 두 방식은 기본적인 회계 구조에서는 서로 연결되지만, 실제 재무제표 항목의 분류나 분석 목적에 따라 조정이 발생할 수 있으므로 계산 방법을 명시하고 일관되게 사용하는 것이 중요하다.

평균 사용자본을 이용한 계산

ROCE는 특정 시점의 사용자본보다 일정 기간 동안의 평균 사용자본을 사용하는 방식으로도 계산된다. 특히 손익계산서의 영업이익은 일정 기간 동안 발생하는 반면 사용자본은 특정 시점의 대차대조표 금액이기 때문에, 기간 중 자본 규모의 변화를 고려하기 위해 평균 사용자본을 사용하는 방법이 있다.

평균 사용자본을 적용한 공식은 다음과 같다.

$\text{사용자본이익률}=\frac{\text{영업이익}}{\text{평균 사용자본}}\times 100$

평균 사용자본은 일반적으로 기간 시작 시점과 종료 시점의 사용자본을 평균하여 계산한다.

$\text{평균 사용자본}=\frac{\text{기초 사용자본}+\text{기말 사용자본}}{2}$

예를 들어 기업의 기초 사용자본이 900억 원이고 기말 사용자본이 1,100억 원이라면 평균 사용자본은 1,000억 원이 된다. 해당 기간의 EBIT가 150억 원이라면 평균 사용자본 기준 ROCE는 15%이다.

다만 모든 자료가 평균 사용자본을 사용하는 것은 아니므로 기업 간 비교에서는 분모의 정의와 기간을 확인해야 한다.

사용자본이익률의 해석

ROCE가 높다는 것은 일반적으로 기업이 투입한 자본에 비해 더 많은 영업이익을 창출하고 있다는 의미로 해석할 수 있다. 반대로 ROCE가 낮거나 지속적으로 하락한다면 동일한 규모의 자본을 투입하고도 과거보다 적은 영업이익을 창출하고 있을 가능성을 검토할 필요가 있다.

그러나 ROCE의 절대적인 수치만으로 기업의 자본 효율성을 판단하는 것은 적절하지 않다. 산업마다 필요한 자본 규모와 영업 구조가 크게 다르기 때문에 제조업, 통신업, 에너지업과 같은 자본집약적 산업과 소프트웨어·서비스업의 ROCE를 단순 비교하면 해석에 오류가 발생할 수 있다. 따라서 일반적으로 동일 산업 내 경쟁사 또는 해당 기업의 과거 ROCE와 비교하는 방식이 유용하다. ROCE가 높은 상태가 장기간 유지되는지 여부도 중요한 분석 요소다. 일시적인 자산 매각이나 비용 감소로 특정 연도의 ROCE가 급격히 상승한 경우와 영업이익 증가를 바탕으로 여러 기간에 걸쳐 안정적으로 높은 ROCE를 유지하는 경우는 의미가 다르기 때문이다.

사용자본이익률과 자본비용의 관계

ROCE를 기업의 장기적인 가치 창출 능력과 연결하여 분석할 때는 가중평균자본비용(WACC)과 비교할 수 있다. 일반적인 재무이론에서는 기업이 자본을 사용하여 창출하는 세후 영업수익이 자본 제공자가 요구하는 수익률을 초과할 때 경제적 가치가 창출될 가능성이 높다고 본다.

그러나, ROCE와 WACC를 직접 비교할 때는 분자의 세후 여부와 분모의 정의를 일치시키는 것이 중요하다. EBIT를 사용하는 전통적인 ROCE와 세후영업이익(NOPAT)을 사용하는 변형된 ROCE는 WACC와의 비교 가능성이 서로 다를 수 있다. 따라서 단순히 특정 ROCE 수치가 WACC보다 높거나 낮다는 사실만으로 기업의 경제적 가치 창출 여부를 확정하기보다는 계산 방법과 세후 기준을 함께 확인해야 한다.

양질의 사용자본이익률 분석 기준

ROCE를 분석할 때는 절대적인 수치보다 추세, 산업 내 상대적 수준, 수익의 원인을 함께 검토하는 것이 중요하다.

첫째, 장기적인 추세를 확인해야 한다. 특정 연도의 ROCE가 높더라도 이후 지속적으로 하락한다면 자본 효율성이 약화되고 있을 가능성이 있다. 반대로 일정한 수준의 ROCE를 장기간 유지하거나 영업이익 증가와 함께 점진적으로 개선되는 경우에는 자본 활용 효율성이 안정적으로 유지되고 있는지를 확인할 수 있다.

둘째, 동일 산업 내 경쟁사와 비교해야 한다. 자본집약도가 높은 산업에서는 사업을 유지하기 위해 대규모 설비와 운전자본이 필요하기 때문에 ROCE가 상대적으로 낮게 나타날 수 있다. 따라서 산업 평균 또는 주요 경쟁사의 ROCE를 함께 살펴야 특정 기업의 수치가 상대적으로 높은지 낮은지를 판단할 수 있다.

셋째, ROCE 변화의 원인을 분해해야 한다. ROCE 상승이 영업이익 증가에 따른 것인지, 사용자본 감소에 따른 것인지 구분할 필요가 있다. 예를 들어 영업이익이 크게 증가하지 않았는데 자산 매각이나 감가상각 누적으로 장부상 사용자본이 감소했다면 ROCE가 상승할 수 있다. 이러한 경우 비율 상승만으로 영업 효율성이 개선되었다고 판단하기 어렵다.

실무 예시

실제 사례로 삼성전자의 2025 회계연도(제57기, 연결 기준) 말 재무상태표를 보면 총자산은 566조 9,421억 원, 유동부채는 106조 4,113억 원으로 사용자본은 다음과 같이 계산된다.

$\text{사용자본}=566.9\text{조 원}-106.4\text{조 원}\approx 460.5\text{조 원}$

같은 기간 영업이익(EBIT 근사치)이 43조 6,011억 원이었으므로 ROCE는 다음과 같다.

$\text{사용자본이익률}=\frac{43.6}{460.5}\times 100\approx 9.5\mathrm{\%}$

대규모 반도체 설비투자로 총자산이 매우 큰 자본집약적 기업의 경우 영업이익 규모가 크더라도 ROCE는 상대적으로 낮게 나타날 수 있음을 보여주는 실제 사례다.

사용자본이익률의 장점

ROCE의 주요 장점은 기업의 자본 조달 방식과 영업수익성을 어느 정도 분리하여 살펴볼 수 있다는 점이다. ROE는 자기자본을 분모로 사용하기 때문에 부채를 활용하는 정도에 따라 크게 영향을 받을 수 있지만, ROCE는 자기자본과 장기적인 자본 조달분을 포함하는 사용자본을 대상으로 하기 때문에 기업의 전체적인 자본 활용 효율성을 분석하는 데 활용할 수 있다.

ROCE는 자본집약적 산업에서 특히 유용하게 활용될 수 있다. 제조업, 에너지, 통신, 운송과 같이 사업을 유지하기 위해 상당한 규모의 자본을 지속적으로 투입해야 하는 산업에서는 영업이익의 절대적인 규모뿐만 아니라 그 이익을 창출하기 위해 어느 정도의 자본이 필요했는지를 함께 살펴볼 필요가 있기 때문이다. 장기간의 ROCE 추이를 분석하면 경영진이 자본을 투자하여 창출하는 수익성이 개선되고 있는지 또는 악화되고 있는지를 파악하는 데도 도움이 된다.

사용자본이익률의 한계와 리스크

ROCE에는 여러 가지 회계적·분석적 한계가 존재한다.

첫째, 사용자본의 장부가치에 영향을 받는다는 문제가 있다. 유형자산은 감가상각이 누적되면서 장부가액이 감소하기 때문에 사업의 실제 경제적 생산성이 크게 변하지 않았더라도 사용자본이 감소하면서 ROCE가 상승할 수 있다. 특히 오래된 설비를 사용하는 기업과 신규 설비에 대규모 투자를 진행한 기업을 비교할 경우 이러한 차이가 커질 수 있다.

둘째, 기업의 자산 보유 기간과 회계정책에 따라 ROCE가 영향을 받을 수 있다. 장기간 영업을 지속한 기업은 유형자산의 장부가액이 상당 부분 감가상각된 반면, 최근 대규모 투자를 진행한 기업은 상대적으로 높은 장부가액을 보유할 수 있다. 따라서 동일한 산업 내에서도 기업의 설비 투자 시점에 따라 ROCE가 다르게 나타날 수 있다.

셋째, ROCE 계산 방식이 자료마다 다를 수 있다. EBIT와 NOPAT 중 어떤 값을 분자로 사용할지, 기말 사용자본과 평균 사용자본 중 어떤 값을 사용할지, 사용자본에 어떤 부채와 자산을 포함할지에 따라 결과가 달라질 수 있다. 따라서 서로 다른 출처의 ROCE를 단순 비교하기보다 계산 방법을 확인하는 것이 필요하다.

넷째, ROCE는 과거 재무성과를 기반으로 하는 지표이므로 미래의 수익성을 직접적으로 보여주지는 않는다. 과거에 높은 ROCE를 기록한 기업이라도 경쟁 심화, 제품 수요 감소, 원자재 가격 상승 또는 대규모 신규 투자 등으로 향후 자본 효율성이 낮아질 수 있다.

다섯째, ROCE는 사업의 위험 수준을 직접 반영하지 않는다. 동일한 ROCE를 기록하는 두 기업이라도 산업 위험, 경기 민감도, 재무 구조 및 현금흐름 안정성이 다를 수 있으므로 ROCE 하나만으로 기업의 투자 위험을 판단하기 어렵다.

사용자본회전율과 영업이익률을 통한 분해

ROCE는 영업이익률과 사용자본회전율의 곱으로 분해하여 분석할 수 있다. 이를 통해 기업의 자본 효율성이 높은 이유가 높은 영업마진 때문인지, 아니면 적은 자본으로 많은 매출을 발생시키는 자본회전 구조 때문인지를 구분할 수 있다.

$\text{사용자본이익률}=\frac{\text{영업이익}}{\text{매출액}}\times \frac{\text{매출액}}{\text{사용자본}}$

따라서 다음과 같이 표현할 수 있다.

$\text{사용자본이익률}=\text{영업이익률}\times \text{사용자본회전율}$

예를 들어 어떤 기업의 영업이익률이 10%이고 사용자본회전율이 2회라면 ROCE는 20%가 된다.

$10\mathrm{\%}\times 2=20\mathrm{\%}$

이러한 분해는 ROCE의 변화를 분석할 때 유용하다. 영업이익률이 상승하여 ROCE가 개선된 기업과 사용자본회전율이 상승하여 ROCE가 개선된 기업은 자본 효율성의 개선 원인이 서로 다르기 때문이다.

ROCE와 ROE의 차이

자기자본수익률(ROE)은 주주가 제공한 자기자본을 이용하여 어느 정도의 순이익을 창출했는지를 측정하는 반면, ROCE는 자기자본과 장기적인 자본 조달을 포함하는 사용자본을 기준으로 영업수익성을 평가한다.

$\text{ROE}=\frac{\text{당기순이익}}{\text{평균 자기자본}}\times 100$

반면 일반적인 ROCE는 다음과 같이 계산한다.

$\text{사용자본이익률}=\frac{\text{영업이익}}{\text{사용자본}}\times 100$

ROE는 이자비용과 세금 등을 반영한 순이익을 사용하기 때문에 주주 관점의 수익성을 파악하는 데 적합한 반면, ROCE는 EBIT를 활용함으로써 자본 조달 구조가 영업수익성에 미치는 영향을 상대적으로 줄이고 자본 활용 효율성을 살펴보는 데 활용할 수 있다.

ROCE와 ROIC의 차이

ROCE와 투하자본수익률(ROIC)은 모두 기업이 투입한 자본을 이용하여 어느 정도의 수익을 창출하는지를 분석하는 수익성 지표이지만, 사용자본과 투하자본의 정의 및 계산 방식에 차이가 있다.

ROCE에서는 사용자본을 총자산에서 유동부채를 차감하는 방식으로 계산하는 것이 일반적이며, ROIC에서는 순영업자산 또는 순투하자본을 바탕으로 별도의 투하자본을 산출하는 방식이 널리 사용된다. 또한 ROIC에서는 세후영업이익인 NOPAT을 사용하는 경우가 일반적이다. 두 지표는 이름이 유사하다는 이유로 동일한 지표로 취급해서는 안 된다. 특히 기업 간 비교를 수행할 때는 각 지표의 분자와 분모가 어떻게 정의되었는지를 확인해야 한다.

ROCE 분석 시 확인할 사항

ROCE를 이용하여 기업을 분석할 때는 다음과 같은 항목을 함께 확인하는 것이 유용하다.

• 최근 5년 또는 그 이상의 ROCE 추세
• 동일 산업 내 주요 경쟁사의 ROCE
• EBIT 증가율과 ROCE 변화의 관계
• 사용자본의 증가 또는 감소 원인
• 감가상각 및 자산 손상차손이 사용자본에 미치는 영향
• 대규모 설비투자와 신규 사업 투자 여부
• 영업이익률과 사용자본회전율의 변화
• ROCE와 자본비용 간의 관계
• ROE, ROA 및 ROIC 등 다른 수익성 지표와의 차이
• 일회성 영업이익이나 자산 처분이익이 ROCE에 미치는 영향

이러한 항목을 함께 검토하면 단일 연도의 ROCE 수치만으로 기업의 자본 효율성을 판단할 때 발생할 수 있는 오류를 줄일 수 있다.

다음에 읽기

• 다음 개념자기자본수익률자기자본 대비 당기순이익의 비율을 나타내는 수익성 지표
• 다음 개념총자산수익률총자산 대비 당기순이익의 비율을 나타내는 수익성 지표
• 비교ROIC vs ROCE 비교ROIC와 ROCE의 자본 정의 범위와 분모 산정 항목 차이

출처

참고 문헌

• Corporate Finance Institute (CFI), "Return on Capital Employed (ROCE)". ROCE의 정의, EBIT와 사용자본을 이용한 기본 공식 및 산업 간 비교 시 주의사항을 참고하였다.
• Corporate Finance Institute (CFI), "Capital Employed". 사용자본의 정의와 총자산-유동부채 및 고정자산+운전자본 방식의 계산 방법을 참고하였다.
• Wall Street Prep, "Return on Capital Employed (ROCE)". 평균 사용자본, NOPAT을 사용하는 변형, ROCE와 ROIC의 차이 및 WACC와의 비교 방법을 참고하였다.
• AccountingTools, "Return on Capital Employed Definition". ROCE의 계산 방법, 추세 분석 및 감가상각·자산 연령·계산 방법의 차이에 따른 한계를 참고하였다.
• Corporate Finance Institute (CFI), "ROCE vs. ROA: Differences, Formulas, and Uses in Financial Analysis". ROCE와 ROA의 개념적 차이 및 각각의 분석 목적을 참고하였다.

문서 정보
정보 기준일	2025년 말 기준
최종 수정일	2026년 10월 9일
작성·관리	투자위키 운영진

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